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　　出品：新浪财经上市公司商酌院

　　作家：君

　　8月6日晚间，海清智元初度向联交所递交上市肯求，拟在香港主板上市，由民银老本、浦银海外担任联席保荐东谈主，中湾海外担任财务照拂人。

　　凭据招股书，海清智元拟将本次召募资金用于：（1）增强研发才气及加大产物征战参加；（2）扩大产能，支撑业务增长及新产物征战；（3）策略性投资及/或收购，以收尾遥远增长策略；（4）加伟业务彭胀力度及加快寰球阛阓浸透；（5）一般营运资金提供资金及用作一般企业用途。

　　海清智元自成立以来共完成5轮融资，限度2025年7月的D轮融资，其估值已高达35.5亿元，较A轮融资暴涨9倍。不外，海清智元估值暴涨的推手竟是一家成立仅2天的私募基金，且缔结增资契约时后者尚未完成备案，这次投资事项的合规性待考。

　　事迹层面，2024年及2025年一季度，海清智元的筹商事迹大幅增长，却并未振荡为现款流，酿成“纸面荣华”。同期，海清智元一面入款，一面不息告贷，限度2025年6月底，入款金额及告贷金额双双杰出2亿元，且确凿相配，涉嫌“存贷双高”。

　　估值暴涨的推手成立仅2天

　　据招股书先容，海清智元是一家中国当先的多光谱AI技能企业，依托在多光谱感知与AI算法规模的自研技能，提供能够探伤东谈主眼可见及不行见的物理信息的产物及就业，该等产物及就业包括多光谱AI模块、多光谱AI感知末端以及多光谱AI大模子就业。

　　值得一提的是，5年不到的时分，海清智元的估值暴涨了9倍，现在已高达35.5亿元。

　　自2020年11月起，海清智元共完成5轮融资，融资金额合共2.6亿元。其中最近一次融资发生在2025年7月18日，距海清智元本次递交上市肯求隔毫不到一个月。

　　在D轮融资中，上海值得九号私募投资基金搭伙企业（有限搭伙）（下称“值得九号”）认购海清智元12.13万股股份，代价为5000万元，该笔款项已于月底到账；对应公司估值高达35.5亿元，较半年前的C+轮暴涨2.5倍。

　　有真理的是，据中国证券投资基金业协会（下称“中基协”）露馅，值得九号成立于2025年7月16日，距与海清智元缔结增资契约隔绝仅2天。此外，值得九号于7月24日完成备案。

中国证券投资基金业协会

　　凭据证监会《私募投资基金监督经管方针（征求宗旨稿）》第三十二条，私募基金经管东谈主不得经管运作未备案的私募基金。在备案完成前不得开展投资运作，但以现款经管为筹商，投资于银行活期入款、国债、中央银行单子、政策性金融债、货币阛阓基金等中国证监会招供的投资品种的之外。

　　另据中基协《私募投资基金合同率领1号（契约型私募基金合同本色与措施率领）》第十五条，私募基金应当按照端正向中国基金业协会推广基金备案手续。基金合同中应商定私募基金在中国基金业协会完成备案后方可进行投资运作。

　　值得九号未完成备案即与海清智元缔结增资契约，是否涉嫌违抗监管端正？

　　这一荒谬举止背后，值得九号是否为海清智元估值暴涨的推手？两边是否存在潜在利益运送举止？监管部门须高度深爱。

　　研发强度“吊车尾”

　　而从海清智元的视角动身，其能否撑起35.5亿元的估值？

　　凭据弗若斯特沙利文评释，就按2024年收入计的阛阓份额而言，海清智元（1）在中国多光谱AI企业排名榜中位列第一；（2）多光谱AI大模子就业在宇宙排名第一；及（3）多光谱AI模块在宇宙排名第三。

　　不外，由于行业竞争强烈，海清智元的阛阓份额仅为3.5%，擢升第二名0.5个百分点，未拉开昭着差距。

　　同期，德本商酌本年发布的“2025中国东谈主工智能500强榜单”“中国策划机视觉企业TOP30”“2025视觉大模子TOP25”等各项榜单中，均未见海清智元的身影。

　　2022-2024年，海清智元的研发开支辩认为1976.5万元、1108.4万元及2515.1万元，辩认占当期收入的8.79%、9.47%及4.81%，举座呈不息下滑趋势。

　　相较之下，同期机器视觉行业龙头海康威视的研发用度高达98.14亿元、113.93亿元及118.64亿元，研发用度率辩认为11.8%、12.75%及12.83%。也等于说，海康威视不仅范围远超海清智元，何况研发经费参加强度也遥遥当先。

　　据年报露馅，海康威视期骗多光谱技能的产物包括面阵多光谱样貌和色差检测系统、多光谱植被监测仪、多光谱失火探伤器等。同期，海康威视正将控股子公司海康机器在创业板分拆上市，瞻望融资金额高达60亿元，限度现在审核状态为“已问询”。

深圳证券走动所

　　据招股书露馅，海康机器将依托在机器视觉和迁移机器东谈主规模积蓄的学问教化，加快在3D视觉、AI技能、多光谱、多维感知、SLAM、智能决策等新技能规模的研发力度，不息丰富和优化机器视觉和迁移机器东谈主产物及处分有打算。

　　若得胜在创业板上市，海康机器拟投资7.77亿元进行新一代机器视觉感知技能与产物格局研发。该格局将重心研发多光谱工业相机、新一代工业智能相机和3D视觉相机，冲破非可见光成像、高光谱成像、3D成像以及异构的软硬件平台等瑕疵技能。

　　除海康威视、海康机器外，诸多上市公司正加快布局多光谱AI规模。据先容，睿创微纳深耕红外、微波、激光等多维感知规模，掌持多光谱传感研发的中枢技能与AI算法研发等才气。2024年，睿创微纳的研发用度高达8.61亿元，研发用度率高达19.94%，且重心参增多光谱传感、AI算法等规模，奏凯对海清智元的技能护城河酿成“降维打击”之势。

睿创微纳2024年年度评释

　　由此看来，海清智元的研发实力粗略得打问号。

　　纸面荣华与存贷双高

　　事迹层面，2022-2024年，海清智元的收入辩认为2.25亿元、1.17亿元及5.23亿元，复合年增长率约为52.5%；净利润辩认为-493万元、-1841.3万元及4041.2万元。举座来看，海清智元的筹商事迹呈现出先跌落低谷、再触底反弹的态势。

　　2025年一季度，海清智元的收入为8242万元，同比大幅增长283.63%，净利润1414.4万元，同比扭亏为盈。

　　有真理的是，天然筹商事迹突飞大进，但并未振荡为现款流，酿成“纸面荣华”。

　　2025年一季度，海清智元筹商举止现款净流出6358.9万元，同比大幅增长318.76%，流露现款流景象恶化；此外，投资举止现款也净流出了3485.1万元。

　　与此同期，限度2025年3月底，海清智元的买卖应收款及应收单子高达1.33亿元，其中账龄在6个月以上的买卖应收款2743万元，较年头确凿翻了一倍。限度6月底，约34.8%的买卖应收款尚未结清。

　　海清智元的存货也高达2.07亿元，其中在产物1.82亿元，较年头翻了近23倍。海清智元讲解称，为推广合同订单而不息进行的坐褥举止。

　　存货、买卖应收款占用了海清智元大批的流动资金。限度2025年3月底，该两项揣测占其流动财富的69.77%，而2024年末这一比例为58.65%。

　　更令东谈主吞吐的是，海清智元一面向银行告贷，另一面却又将现款存入银行。2025年一季度，海清智元存置如期入款2500万元的同期，向银行告贷7000万元。

　　限度3月底，海清智元的告贷余额为6891.1万元，货币资金（含现款及现款等价物、如期入款及受限制现款）为1.17亿元。限度6月底，告贷大幅增至2.28亿元，货币资金同步增至2.4亿元，两项确凿相配，出现显贵的“存贷双高”迹象。

　　海清智元账面躺着大批资金的同期，又为何要不息向银行告贷？为何入款与告贷余额确凿相配？现款流是否真正？

　　客户及供应商趋附度双高

　　值得详实的是，海清智元的客户及供应商趋附度均较高。

　　2022-2024年及2025年一季度，海清智元来自五大客户的收入辩认占同期总收入的42.1%、38.3%、59.0%及64.8%；向五大供应商的采购额辩认占同期采购总数的36.1%、54.2%、66.4%及89.3%。不出丑出，2025年一季度，海清智元事迹激增的同期，其客户及供应商趋附度也在大幅升高。

　　但反常的是，海清智元五大客户及供应商却极不领悟。

　　以五大客户为例，2022年及2023年，海清智元五大客户尚有3名客户类似。但到了2024年，五大客户均为新晋客户，前2年的五大客户则沿路消声匿迹。

　　其中，客户H刚与海清智元设立业务关连即成为最大客户，孝顺了总收入的35.5%，且信用期显贵长于其余客户。客户L的情况类似，其余3名客户与海清智元业务关连开动年份均不早于2022年。

　　2025年一季度，上年刚成为五大客户的客户J及客户K又没了脚迹，改步改玉的是客户M及客户N，且该2名客户均于2024年才与海清智元设立业务关连，配合时长较短。

　　经常变更主要客户的背后，海清智元的事迹高速增长是否真正？是否具备可不息性？

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